Hay operaciones que parecen inevitables. Y otras que, cuanto más se estiran, más se tensan. La OPA hostil de BBVA sobre Banco Sabadell ha pasado de parecer un movimiento de consolidación natural a convertirse en uno de los pulsos corporativos más complejos de los últimos años. En estos momentos, con el mes de septiembre en el horizonte, la historia entra en su capítulo más decisivo.
Todo comenzó en mayo de 2024, cuando BBVA lanzó su oferta pública de adquisición sobre Sabadell. En ese momento, la entidad vasca ofrecía una acción nueva más un complemento en efectivo por cada paquete de acciones del Sabadell, asegurando que ajustaría el canje según los dividendos de ambas partes. Pero desde entonces, el contexto ha cambiado. Y mucho.
El primer gran obstáculo es numérico. La oferta actual de BBVA no solo no entusiasma, sino que penaliza. Tras el ajuste más reciente, previsto por el dividendo de 0,07 euros que Sabadell repartirá el 29 de agosto, la ecuación de canje se sitúa en 5,5483 acciones de Sabadell por una del BBVA, más 70 céntimos en efectivo. A los precios actuales, los accionistas del Sabadell perderían cerca de un 7% del valor de sus títulos si aceptan la operación.
Y esa es solo la última vuelta de tuerca. Desde mayo de 2024, BBVA ha tenido que reajustar su oferta hasta tres veces, con cada dividendo, intentando mantener la neutralidad económica de la propuesta. Pero el problema no es técnico. Es de percepción. La acción de Sabadell se ha revalorizado más de un 80% desde el anuncio de la OPA. Su posición se ha reforzado tanto, que hoy vender parece más una pérdida que una oportunidad.
Sabadell no se ha limitado a resistir. Ha pasado a la ofensiva. Su jugada maestra ha sido la venta de TSB, su filial británica, por una cifra superior a los 2.500 millones de euros. Una operación que no solo fortaleció sus cuentas, sino que liberó capital y le permitió premiar a los accionistas con un dividendo extraordinario que muchos interpretan como un gesto político: un guiño para decir “podemos solos”.
La narrativa ha cambiado. Sabadell ya no es la entidad que necesita ser rescatada. Ahora se presenta como un banco sólido, rentable, con margen para crecer por cuenta propia. Y ese cambio de relato ha sido clave para inclinar la balanza mediática, financiera y emocional.
Pero hay una tercera fuerza en juego: la política. El Gobierno español ha dejado claro que no facilitará esta fusión. Impone condiciones duras, empezando por una prohibición expresa de cualquier integración operativa durante al menos tres años. Esto significa que, incluso si BBVA lograra adquirir Sabadell, no podría fusionar equipos, reducir costes ni aplicar sinergias a corto plazo.
Además, se exigen compromisos territoriales, mantenimiento de estructuras y protección del empleo. Todo esto erosiona la rentabilidad esperada de la operación, complica su ejecución y añade incertidumbre jurídica.
No es casualidad que BBVA haya recurrido esta decisión ante el Tribunal Supremo, tratando de liberar las ataduras regulatorias. Y tampoco lo es que el mercado, tras conocer el recurso, descontara una posible relajación de las condiciones con un rebote en la cotización de BBVA.
La fase actual es delicada. BBVA trabaja contra el reloj para presentar el folleto definitivo de la OPA a principios de septiembre. Será entonces cuando se abra el período de aceptación, probablemente durante seis a diez semanas, en las que todo estará en manos de los accionistas del Sabadell. De su decisión dependerá el desenlace. Y el momento no puede ser más incierto.
Ambos bancos cotizan por encima de sus precios objetivos, según el consenso de analistas. Algunos grandes inversores ya han aprovechado para recoger beneficios. Pero la mayoría observa con cautela. El dilema es sencillo: ¿esperar una mejora o salir ahora?
Aquí está el punto más tenso del conflicto. BBVA tiene recursos: un exceso de capital estimado en 4.200 millones de euros. Y podría mejorar la oferta en efectivo. Pero los analistas señalan una línea roja. Solo lo hará si esa inversión supera el retorno del 12% o 13% que hoy le dan las recompras de acciones propias. Si no es así, prefieren redirigir ese dinero a dividendos. Una decisión que, de hecho, ya está en marcha.
Entre 2025 y 2028, BBVA prevé repartir 36.000 millones de euros entre dividendos y recompras. Una cifra que equivale al 42% de su capitalización bursátil actual. Si la OPA no sale adelante, el banco promete reforzar aún más estas políticas. Para muchos accionistas del BBVA, eso es más atractivo que un matrimonio complicado y lleno de restricciones. ¿Qué se puede esperar?
Lo primero, es que septiembre marcará un punto de no retorno. El folleto será clave. Cualquier movimiento inesperado, como una mejora de última hora o un fallo podría reconfigurar el mapa. Lo segundo, es que el desenlace ya no es puramente financiero. Hay política, orgullo territorial, egos empresariales y una batalla por el relato.
